作者｜洋紫

编辑｜李小天

2月27日，电动出行企业TENWAYS正式向港交所递交招股书，冲刺香港“E-Bike第一股”。

从招股书数据看，主营业务已显现盈利迹象，公司收入从2023年的4803万欧元增长至2024年的6064万欧元，年复合增长率26.2%；毛利率也呈现持续改善趋势，从2023年的25.8%提升至2024年的30.4%，2025年前三季度进一步升至31.8%。

不过，业绩上非经营性亏损导致的净负债状况也值得关注。净利润来说，从2023年的-465万欧元恶化至2024年的-3447万欧元，2025年前三季度净亏损进一步扩大至3000万欧元。

此外，若剔除可转换可赎回优先股公允价值变动等非现金项目影响，经调整净亏损从2023年的290万欧元收窄至2025年前三季度的124万欧元盈利。这也就意味着，主营业务已具备盈利潜力。

Tenways成立于2021年，彼时正是短途出行电动化趋势备受资本市场热捧的赛道，从Tenways的股东结构上看，也集结了高瓴、腾讯、路威凯腾等一众知名投资方。5年过去，当潮水退去，“E-Bike第一股”冲刺上市，我们又该如何看待这一市场的魅力与挑战呢？

E-bike（Electric Bike），到底是一款怎样的产品？

从产品结构上简单来看，相比传统自行车，E-bike搭载了以传感器为核心的动力系统，并配有电机与锂电池，满足了短途出行的需求，其产品定价通常在1000欧元以上，消费者主要集中在欧美国家。

2021年前后，E-bike市场的火热离不开疫情的催化作用。彼时，欧美城市地铁受疫情影响停摆，以E-bike为主的两轮车逐渐作为缓解短途出行焦虑的主流交通工具。

据LEVA（轻型电动汽车协会）发布的数据，2021年，美国进口近79万辆E-Bike，比2020年的46.3万辆进口量增加了70%。当时有预测认为，在整个世界范围内，电动自行车市场将在未来6年内增长到460多亿美元，增长率可能是新冠疫情前预测的两倍。

疫情后短途出行的刺激，增大了消费者对于短途代步工具的需求。而放在长期维度看，全球能源替换是电动两轮车开始市场布局的主要原因。

从燃油转到用电，绿色环保是大趋势，各国纷纷出台补贴政策及碳积分政策，降低购买短途出行交通工具门槛。而欧洲则是全球绿色出行政策最激进、补贴最密集的地区。

法国以旧换新电助力车最高补 4000 欧元，几乎覆盖全价；葡萄牙、德国对E-Bike补贴 500-1500 欧元；意大利购电动两轮车可享最高 30% 补贴。欧盟还配套骑行通勤津贴与零排放交通规划，全面降低短途电动出行门槛，加速燃油两轮替换。

从区域结构看，TENWAYS主要根据地也在欧洲。且据弗若斯特沙利文的资料，自创立以来，TENWAYS是欧洲电助力自行车产业中发展规模最快的企业。招股书显示，2025年前九个月，公司97.7%的收入来自欧洲，美国市场贡献约2.2%。其中，比荷卢地区（比利时、荷兰、卢森堡）的销售成为最大收入来源，占TENWAYS整体收入超过一半。

按销量计算，2022至2024年间，成为比荷卢地区电助力自行车销量增长最迅速的品牌，旗下CGO800S车型推出四年内销量已突破5万辆，并于2024年在城市通勤细分市场跻身前五，成为许多白领的新兴工具。

而对于E-bike行业来说，五年之间，更多的变化并不是梦想照进现实，而是行业洗牌。

就欧洲市场来说，从奥地利、德国、荷兰、法国、意大利、英国、西班牙和瑞士的电动自行车市场份额来看，销售放缓的迹象显而易见，部分市场甚至出现了萎缩。绿色出行转型的势头依然强劲，但自行车和电动自行车的增长速度都在放缓。背后的原因，与欧洲经济低迷、通胀高企，居民可支配收入下降，非必需消费收缩息息相关。

各国行业协会发布的销售数据，皆清晰地反映了这一趋势。

据bike europe market reports数据，去年这些国家共售出4067517辆电动自行车，较2023年的4280199辆下降了4.97%。一些国家的销量下滑则更为明显：法国曾是过去十年来的佼佼者，但其销量暴跌超过15%，市场份额跌至三分之一以下；西班牙的电动自行车市场份额也损失了近五分之一；而在欧洲最大的电动自行车市场德国，销量几乎没有变化；唯一的例外是奥地利，其销量小幅增长了2.53%，达到5574辆。考虑到欧洲各地品牌和经销商开展的大规模折扣和联合促销活动，近5%的销量下滑确实不容忽视。

2023年，E-Bike明星公司VanMoof被阿姆斯特丹法院正式宣布破产。Advanced bikes、ATM先后于2025年前后宣布破产，KKR以15.6亿欧元收购荷兰自行车制造商Accell Group等等行业变动，打乱了欧洲E-bike的价格体系。比如，原本3000欧元以上的产品，在今年年初开始降价，甚至不到2000欧元的价位就能买到。“都是破产公司为了清库存去甩货的。

除了VanMoof，它的竞争对手，比利时E-bike品牌Cowboy，同样在疫情后期报告了巨额亏损。Cowboy的估值也在缩水。据报道，2023年初，Cowboy宣布了未公开的融资消息，与上一轮相比，估值已经下降了44%。

相比之下，TENWAYS仍能在行业变动之下稳中求进，至少体现了对抗风险的能力。

欧洲本就是自行车与 E-bike 渗透率高、市场增长稳定的成熟消费区域。当地自行车高速公路网络完善，柏林、荷兰、哥本哈根等城市持续扩建骑行路网，在成熟路权与交通配套支撑下，电助力车多作为日常通勤的重要补充。早在 19 世纪 90 年代，全球首台电助力单车便诞生于欧洲，“bike+e” 的产品理念在这片市场历经长期培育与持续迭代。

在一些自行车文化风靡的国家，E-bike几乎成为主流。比如，在荷兰，42%的新自行车是E-bike，德国市场调查显示，28%的人已经拥有E-bike，再如法国，2023年卖出了约78万辆。

但问题在于，能消费得起E-bike的群体，其实并不主流。有研究显示，德国55%的E-bike买家家庭收入大于7.5万欧元/年，因为一辆E-bike的价格相当于一辆普通自行车的5–6倍。因此消费人群的普遍特征是：中产家庭、有环保意识的人群、城市家庭（特别是有孩子的）。

也正因这种高溢价，E-bike行业在欧洲市场未富先卷。

从市场格局来看，当前 E-bike 市场整体呈现高度分散的特征。线上渠道尤为明显，据卖家精灵数据显示，德国亚马逊 E-bike 行业中，头部品牌市场份额仅约 10%，前五名品牌合计份额不足 50%，可见行业仍处于发展初期，市场集中度偏低，尚未形成绝对的头部垄断格局。

虽然市场竞争还处于早期阶段，但由于需求的回落和欧洲本地供应链不完整，E-bike市场出现了供大于求和产品同质化的现象。有媒体总结过，欧洲本土的E-bike品牌已经超过数百家，美国本土的E-bike品牌也超过了200家。

促销活动也导致平均零售价格出现显著变化。除英国和瑞士外，所有市场的电动自行车平均价格均下降了3.2%，从2023年的2770欧元降至去年的2681欧元。销量放缓和平均价格下降的双重影响对市场总值产生了重大冲击。短短一年内，市场总值缩水7.8%，降至101亿欧元。

近年来，中国品牌对于欧洲消费者来说，已经有了更多“新颖”、“质量好”、“创新性强”的标签，但车这一商品品类具有其独特性。业内人士向霞光社表示，车是一个更注重传统品牌和售后服务的品类。“欧洲人比较懂车，因此欧洲人最看重的是售后服务，需要有充足的售后经销商网络去保养维修。”

这意味着，卷的同时，需要付出更大的成本搭建品牌力。销售层面，TENWAYS建立了线上与线下结合的模式。按销售渠道划分，TENWAYS经销商销售占71.8%，直销占28.2%，其中独立门店贡献54.3%，零售连锁占17.5%。截至2025年9月30日，销售其产品的线下零售商店扩展至1400余家，遍及29个欧洲国家。

另一个核心挑战来自欧盟贸易壁垒，其对中国进口 E-bike 征收反倾销税与反补贴税，合计最高税率近 80%，这一风险也已被 TENWAYS 招股书明确列为核心风险点。

除此之外，TENWAYS 还面临多重运营与合规风险：核心供应商依赖度较高，最大供应商采购占比达 30.9%；合规层面，存在荷兰养老金供款相关问题（已计提 50 万欧元拨备），以及2023年至2025年上半年中国社保公积金累计 1910 万元的补缴风险；流动性方面，285 天的高存货周转天数带来不小压力。

欧盟高关税直接拉长了企业资金周转周期，再叠加居高不下的存货周转天数，无疑增加了 E-bike 业务穿越行业周期的难度与时间成本。

在E-bike的供应链链条中，中国有着无可比拟的优势，中国是自行车制造和出口的第一大国。全球自行车年产量约达1亿辆，中国约占全球产量的60%，传统自行车供应链相当成熟。

做一款E-bike的难度并不大，但对于一款凝聚了短途出行工具、消费电子、低碳环保等多个属性的创新型产品来说，可以有更大的想象空间。

不同类型的短途出行公司都有其主打特色，它们在出行设备中融入科技、设计和品牌理念，让其成为一种生活方式。也就是说，在基本的出行价值外，附加成本让这些短途出行工具有了更高的定价、也可以应用在更多的场景里。

市场选择上，较低的市场渗透率，也意味着更大的增长可能性。比如户外文化盛行的美国，销量最高的自行车品类是山地自行车。美国6000万骑行人口中，100万通勤使用，5900万骑行人口聚焦性能更高的E-bike。

相比之下，美国市场的E-bike渗透率要低很多，据Polaris Market Research Analysis数据，美国市场的渗透率还不到4%，美国头部品牌的市占率可能只在2%左右，也就是说，德国单个国家的（E-bike）市场是美国的三倍。

美国圣地亚哥和蒂华纳边境地区，负责搜救工作的美国特工们就骑上了E-bike在边界巡逻，特殊时刻甚至会骑车营救被困的移民。

政府补贴也仍在继续。英国什鲁斯伯里也于近期推出E-bike的订购计划，当地居民有机会以每周不到3英镑的价格试用电动自行车12个月，订阅包括头盔和自行车锁，以及可选的单车行李袋和儿童座椅。该订购计划的推出旨在鼓励人们进行更加环保的出行。

科罗拉多州和夏威夷等州向符合收入条件的居民提供补贴。丹佛和康涅狄格州的E-bike补贴计划在自行车骑手当中非常受欢迎，以至于几天之内就用完了资金。

事实上，两轮出行产品跌宕起伏的发展，与时代发展脉络并肩前行。

《自行车的回归：1817-2050》一书曾这样描述自行车带来的经济价值：“只要自行车始终保持它的价格优势，且易于打理、方便实用，那么一旦财政出现困难，上至决策者、下至使用者都会奔向自行车，把它作为解决经济问题的首选。”

做经历机动化和汽车工业的发展后的欧洲，城市道路开始为汽车而设计，他们改骑摩托车、乘坐汽车、公车，回归步行。甚至在荷兰、丹麦自行车之国，自行车曾短暂退出历史舞台。那时，坐在汽车里的人，嘲笑着骑自行车的工人。而骑自行车的工人的梦想，是买一台小汽车。

汽车工业带来效率的同时也带来了尾气污染，工业化带来的环境问题以及新的一轮经济萧条使自行车在欧美再一次获得了胜利。

20世纪20年代，英国政府对青少年肥胖现象的担忧、1929年开始持续11年的美国大萧条、1952年弥漫在伦敦城市上方的漫天大雾，都让欧美再次关注公共出行，修建“自行车高速公路”，施行政策推行“运动式出行”。

当经济危机转化为一次历时持久的萧条时，原本打算投入给汽车产行业的资本也许会转而投向所谓‘运动式出行’的方式，命运的齿轮不断转动，再次回到了步行与自行车。